公司发布2018年年报，报告期内，公司实现营业收入39.21亿元，同比增长7.68%；实现净利润3.92亿，同比增长57.48%。其中第四季度单季度营收10.78亿，同比减少13.18%，单季度净利润1.33亿，同比减少18.01%。公司发布2019年一季报，报告期内，公司实现营业收入12.11亿，同比增长19.82%，净利润0.91亿，同比增长7.3%。

先说各项业务的经营情况：

   根据下表公司产能与开工情况，2018年草甘膦产能7万吨/年，产能利用率达到了94%，可以计算产量为6.58万吨；一期酰胺类产能为2万/年，按照产能利用率105%计算，产量为2.1万吨，则二期2018年9月建成投产的2.6万吨/年产能酰胺产量为0.315万吨。理论上2018年总体产能比2017年大（2.6万吨酰胺9月份投产），但是销量却比2017年同比减少了2.3%。主要原因是库存量变动所致。2017年公司除草剂库存量只有8088吨，到了2018年库存为15367吨所致。

   2019年一季度产量达到了25529.98吨，按照11.6万吨的总年产能，可算出一季度产能利用率为88%。但是公司销产比却达到了108%，说明公司此时主要以消耗库存为主。同时由于酰胺二期2.6万吨/年正式投产，除草剂总体产能同比增长了29%，公司2019年一季度的产量同比增长了7.93，达到了25530吨，销量达到了27544.5吨，同比增长了23.54%。

   由于2018年除草剂价格（主要是草甘膦价格整体比2017年更高）整体上涨了11.7%，所以虽然公司销量有所下降，但是收入仍然达到了22.29亿元，同比增长了9.13%。

2019年一季度，由于酰胺类除草剂降价，拉低了除草剂整体的平均价格，均价只有2.25万元/吨，同比减少了10.71%，但是由于销量同比增长23.54%，收入依然同比增长10.32%，达到了6.2亿人民币。

下面来看除草剂单季度情况：

   公司去年四季度销量下降较为明显，为24768吨，同比减小了9.88%。这里数据虽然有些异常，但是我们可以结合2017年四季度和2018年一季度的情况来对比2018年四季度和2019年一季度的情况。2017年四季度+2018年一季度合计销量为49780吨，2018年四季度+2019年一季度合计销量为52313吨，同比增长了5.1%，仍然是增长的，只是在淡季货物交付稍微错位所致，也与2018年春节相对阳历时间来的较迟有关。

   同时通过单季度的产品均价我们可以知道，除草剂价格自2017年二季度以来，逐季上涨，到了2018年第四季度达到最高为2.68万元/吨。然后由于江山股份酰胺投产，供给增加，酰胺类除草剂价格下跌，叠加草甘膦淡季，除草剂均价回落到了2017年一季度左右的水平。但是2017年一季度的时候，公司整体毛利率只有14.4%，净利润率只有4.33%。但是到了2019年一季度（价格相对2017年一季度还低了2.7%），公司整体毛利率达到了19.13%，净利润率达到了7.51%。

   草甘膦价格自2015年见底以来，逐年震荡上行，2017年第四季度均价到了近4年的最高点，达到了29132/吨，自此开始在近年的相对高位震荡，均价整体在2.6万元/吨左右波动。而且还有一个趋势就是一般二季度是一个相对低点，而四季度是一个价格高点。

   2019年由于雨水一直比较多，加之石油价格回落较多，原材料降价，所以目前产品均价有所下降，截止2019年5月20日，草甘膦均价为24824元/吨，和去年同期相比减少了5.39%。但是由于江苏盐城爆炸的影响，目前化工供给侧改革已经开始，江山股份环保前期的环保投入此时将发挥巨大的作用。同时公司年报中特别指出，草甘膦已经形成寡头竞争格局，目前只有5-8家企业在市场展开竞争。

   杀虫剂业务方面，公司产能是2万吨/年，对应2018年产能利用率为77%，和2017年相比减少了2.7个百分点，变化不大，销量也非常相近。

   因为杀虫剂收入只有2亿多人民币，占总收入约5%左右，所以没有类似草甘膦那样做详细的分析。但是这里有个比较明显的特点，就是杀虫剂均价在不断上涨，2018年同比2017年增长了3.9%，2019年一季度依然同比增长了9.74%。

   单季度而言，公司的产量自2018年二季度以来就不断下降，但是公司的销量却相对平稳，主要是减少库存所致。

   单季度产品的均价也仍然呈现逐季上涨的势头。结合公司在年报中的描述：国内敌百虫、敌敌畏的生产企业已经大幅减少，只有1-2家还在继续生产，由此可以推断此品种虽然收入不高，但是毛利率相对较高，2017年毛利率为15.92%，2018年上涨到了18.45%。

   氯碱业务方面，收入占到总收入的12%左右，在2017年之前的草甘膦价格低迷的年份，氯碱业务为公司贡献了非常可观的利润。但是自2018年四季度以来，氯碱的价格开始不断走低。2018年全年公司氯碱业务和2017年基本一样，包括销量，价格，和总收入，毛利率二者也基本一致，在53%左右，属于暴利。但是2019年一季度，由于烧碱价格同比减少了16.7%，加之销量减少了4.74%，烧碱业务总的收入同比减少了20.64%，属于回归正常。 

   单季度方面，则更加清楚，烧碱业务同比下降是自2018年四季度开始的，主要是2017年四季度烧碱业务量价齐升所致。公司烧碱业务的情况和choice披露的烧碱价格基本一致。

成本方面：

   公司原材料方面，可以看出，自2019年一季度，除了亚氨基二乙腈价格同比仍有上涨外，其他主要的原材料价格都呈现下降的趋势。而且由草甘膦均价一季度同比下降2.66%来看，小于甘氨酸的跌幅3.24%，但是另一种原材料亚氨基二乙腈却同比上涨了15.9%，加之酰胺类除草剂价格一直在降，理论上2019年除草剂毛利率同比会有所下降，但是由于一季报披露信息不多，没有具体的数值。加之烧碱价格的大幅下跌，公司整体的毛利率理论上是不及2018年一季度的。

   但是从公司的披露的2019年一季报来看，公司整体毛利率达到了19.13%，比去年同期增长了0.47个百分点，净利润率达到了7.51%，比去年同期下降了0.88个百分点。毛利率居然在主要产品价格下降的情况下，略有上涨，说明公司的生产成本在下降，应该是前面研报中一再强调的，固定资产折旧完成，带来的毛利的释放。净利润率方面的差异，主要是公司加大研发所致。

   根据公司年报，报告期内，公司继续坚持“精英研发”的理念，加大研发投入，走科技创新的“长远”发展之路，加快新产品研发进程和研发成果的产业化进程，全年经过技术委员会的评审，新增研发立项项目12项，有8个项目通过了闸门评审，其中JS152、JS-T202等项目已进入后续实施性推进阶段，JS-T201等项目作为技术贮备待条件具备时再付诸实施。公司进一步聚焦制剂应用开发，2018年进行了24个制剂配方研究，其中15个配方成熟稳定并已推向市场进行试验或已产业化生产销售。2018年取得了精异丙甲草胺和草铵膦两个原药登记证，启动了JS-T205等2个新原药、960g/L精异丙甲草胺乳油等9个制剂的登记试验。2018年公司共申报专利11项、获得授权5项。由此可以看出，公司的研发费用是用在刀刃上了，后续产品线相当丰富，是未来发展壮大的基石。

   公司的负债表相对简洁，这里主要想讲的是两个方面，一个是应收票据，另一个是应付票据。这两个数据自2018年四季度到2019年一季度相对以前有较大变化，这里需要重点解释一下，主要是福华成为公司第二大股东，公司和福华之间的关联交易，基本计入了应收和应付所致。

   从2019年公司预计的关联交易来看，公司应收和应付在2018年基础上会有较大幅度的增长。但是如果福华资产完成注入，这方面的关联交易将全部消失，应收应付也将恢复正常。

   公司利润表中，需要重点说明的是研发费用这一项变动。2018年公司研发费用为1.05亿，而2017年同期只有0.32亿；2019年一季度为0.37亿，而2018年同期只有0.1亿。公司2018年净利润只有3.92亿，研发费用占净利润比例达到了29.79；2019年一季度净利润为0.91亿，当期的研发费用占比达到了40.66%。结合公司的环评公示以及上文提到的产品储备，我们相信，公司如此大手笔的研发投入，虽然牺牲了短期的利益，但是将为公司未来发展壮大奠定坚实的基础。

总结：

江苏盐城化工厂爆炸拉开了化工去产能的序幕，江山化工作为最早入园，在环保及安全上投入巨大的优秀企业，是完全受益于此过程的。随着草甘膦及酰胺类除草剂行业的集中，未来二者价格有望保持相对合理的区间。这些存量业务将能带来稳定的收益。

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